上交所详解“高转增”：或成为炒作工具

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上海证券交易所今天发表文章，详细解释了目前市场高度关注的“高成交量”现象。文章指出，在当前的实践中，业绩不佳的公司更倾向于将资本公积转换为股本；在市值管理热的背景下，资本公积转换行为很容易成为上市公司以市值管理的名义实现其他特定目的的工具。

业绩不佳的公司更热衷于“高周转率”

上海证券交易所在文章中指出，股票转换是指上市公司将企业的公积金转为资本或股权，并将增加的股份分配给股东的行为，具体包括“盈余公积增加资本”和“资本公积增加股本”。目前，市场上普遍存在的高转移率主要是由高比例的资本公积转化为股本的行为所驱动的。

具体而言，盈余公积转资本是对以前年度未分配利润的进一步分配，其性质类似于股票股利，可视为延期股票股利。因此，它可以被视为利润分配的一种形式。资本公积核算的内容要复杂得多:一是上市公司收到投资者出资超过其在股本中所占份额的部分，包括新股发行中的超额募集资金；二是直接计入所有者权益的损益，如会计政策调整导致的所有者权益变动。一般来说，本科目的内容都是与上市公司经营成果无关的业务，即不计入利润核算，直接增加或减少所有者权益的业务。设置本科目的初衷是为了严格区分上市公司的经营业绩和其他损益。

根据以上分析，当资本公积转换为股权时，资本来源与上市公司经营成果之间不存在相关性，这种行为不属于利润分配。因此，资本公积和公司业绩之间没有必然的联系。

从目前的实践来看，一些业绩不佳的公司更倾向于将资本公积转为股本。查阅历史年报数据发现，许多亏损公司和业绩下滑公司相继推出了资本公积转股本计划，而其他利用资本公积“转高增长量”的上市公司在上一年第三季度报告中净利润出现下降。

以2004年至2014年实施转股计划的所有上市公司为样本，观察其业绩增长情况，我们可以发现，公司前一年业绩越差，市场在宣布高转股增长后给出的正反馈越强，即上市公司在业绩增长不足的情况下推出了高转股增长计划，但更被市场认可。这种情况将进一步鼓励上市公司在业绩出现问题时推出高周转率计划，以赢得市场关注。

当然，对于上市公司而言，将资本公积转化为股本也具有积极的意义，如降低股价、提高流动性等。特别是那些在ipo中超额募集资金较多的公司，积累了大量的资本公积金，客观上有一定的增加需求。从长期来看，流动性的提高最终会导致企业估值的提高，但这种提高相对有限，这与投资者基于业绩增长的利润分配形式的回报有很大不同。

“高周转率”很容易成为炒作工具

文章指出，在没有业绩支持的情况下转移资本公积的行为很容易渗透到市场的其他行为中，成为市场投机的工具。特别是在现阶段，在市值管理热的背景下，增加资本公积的行为更有可能成为上市公司假借市值管理达到其他特定目的的工具。

目前，市场价值管理中有一种特殊的“pe+上市公司”模式，即一些M&A产业基金要么通过大宗交易方式接管，要么通过二级市场增持实现利益捆绑，进而帮助上市公司完成产业整合和退出。这种模式看似合理合法，但从本质上讲，它利用了现有上市制度的缺陷，触及了政策的边缘，是以市值管理的名义进行灰色操作的典型模式。如今，一些高转增股行为也借鉴了这种操作技巧，即一些私募股权基金通过私募或二级市场增持上市公司股票，在获得一定话语权后提出高转增股方案，等待股价上涨后的退股机会。

通过对2004年至2014年所有上市公司的实证研究，我们可以发现:

首先，上市公司的转股行为与其后续的资产收购之间存在显著的正相关关系。这表明公司有动机在收购前宣布股份转换，目的可能是为了提高公司的股价和降低收购成本。

第二，在未来六个月内，限售股禁令是否会解除，与该公司公布的股份转让计划存在显著正相关。这表明限售股公司倾向于在解禁前发行增持计划，其目的可能是提高股价和增加减持收入。

最后，文章指出，由于上市公司的部分增持行为与业绩无关，但可能与各种市场投机和“泛市值管理”行为有关，在这种情况下，盲目入场将不可避免地导致股价泡沫，最后的接受者也将成为最大的输家。通过研究2014年不同类型交易者的交易情况，我们可以发现，总体而言，机构投资者的行为是理性的。大多数机构投资者在转让计划实施前后继续减持这些股票；其他机构投资者的投资决策不受高周转率概念的影响；在该计划宣布之前，只有经纪公司的自营基金部分效仿。相比之下，个人投资者的行为更倾向于非理性交易。散户和小投资者参与了市场转移的投机活动，并继续增持此类股票；大中型投资者也表现出一定的特征，追求概念的转折和增长；只有大型家庭的个人投资者表现出冷静，较少参与市场。可以看出，散户投资者已经成为市场的实际购买者。