保利系地产重组猜想

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《时代周刊》记者刘娟

这是一对站在同一起跑线上的兄弟——在过去的20年里，保利地产(600048，古巴)(600048.sh)和保利地产(0119.hk)共同组成了保利部的1000亿房地产帝国。现在，关于两者融合的猜想正成为业界的焦点。

5月初，保利地产重组的概念再次升温。5月4日，保利地产的股价收于5.2港元，盘中一度攀升至5.23港元，为一年半以来的最高股价。与此同时，信达国际、康宏证券等券商研究报告表示，保利地产有重组的概念，称“我认为重组预计将在第三季度进行”。

事实上，从保利集团去年的人事变动来看，它被业界视为保利集团整合措施的先导。去年1月，原中国机械工业集团公司党委书记、副董事长徐念沙接替陈洪生担任中国保利集团公司党委书记，保利集团正式进入徐念沙时代。

“我只是长期计划的执行者之一，我不想留下任何东西。”虽然在上任伊始就公开表示，随着2015年央企的密集重组整合，从中海、招商到绿地，今年房地产行业的国有巨头掀起了一轮又一轮的资本浪潮，传闻已久的保利地产整合的重任仍不可避免地落在了徐的肩上。

据《时代周刊》记者报道，目前，保利集团旗下的保利地产和保利地产的整合正由徐念沙所在的保利集团北京(地产)总部牵头。

保利地产的整合是一个没有实例的整合问题。保利地产向《时代周刊》表示，由于整合涉及两地资本市场，需要多方面研究论证，目前还没有具体的计划和时间表披露。

"决定因素在于保利集团管理层的意图."《时代周刊》采访的一些业内人士表示。在业内人士看来，整合有许多优势，而且势在必行。然而，两地上市公司M&A运作的复杂性、中央企业人事调整背后的利益博弈以及行业调整期间整合面临的负放大风险，都是保利地产业务整合面临的挑战。

兄弟还是敌人

保利地产成立于1992年，保利地产于1993年被收购至保利系统。虽然他们属于同一个家族，但在后续的发展中，他们在规模上有所不同，但在城市布局和产品线上并没有明显的区别，也有因削减和混乱、横向竞争和场地分割等问题而导致“不和谐”的传言。

2012年4月，在保利地产当时召开的股东大会上，宋广菊董事长透露:“为避免同行业竞争，保利集团制定了两个企业在沪(地产)、穗(地产)、渝(地产)、武(地产)进行谈判开发的规定，原则上今后不再有新的重叠区域。”

这两家公司似乎没有彻底执行专家组的声明。根据双方的年报数据，截至2014年底，重叠城市的数量从原来的4个增加到现在的7个，新增了北京、贵阳和佛山(房地产)三个城市。

城市竞争中双方的竞争和冲突可能会加剧。随着三、四线城市发展风险的加剧，保利地产正把重心转移到一、二线城市。据可儿统计，2014年保利地产新增土地储备243万平方米，其中一线和二线城市分别占20%和80%左右。保利地产继续其全国布局。去年，它进入了洛阳(房地产)、莆田(房地产)和汕尾等三、四线城市。

根据年报，截至2014年底，两家公司的土壤储能城市分布已经开始接近，保利地产在一、二、三、四线城市的土地储备比例分别为8%、51%和41%；这一数据对应保利地产分别占14%、55%和31%。

“随着双方规模的不断扩大，业务重叠的领域越来越多，同行业的竞争也越来越激烈。”汇理证券分析师陈赓曾评论道。

同行业竞争尚未解决，保利地产和保利地产各走各的路，使得双方难以获得集团资源的最大支持，形成合力。在上海、广州、佛山、武汉等地，保利地产和保利地产的产品甚至是相互竞争的产品。以上海为例，保利地产开发的菲利普李云迪和保利地产开发的保利香槟花园位于距上海不到1公里的杨浦区，主要是改良产品，平均售价约为6万元/平方米，直接导致客户资源的竞争。

资源的浪费也体现在内部的区域壁垒上。在保利地产总部所在的珠江三角洲地区，房企往往以广州和深圳(房地产)为重点，相互呼应。但实际上，根据2012年的规定，保利地产被禁止进入深圳。保利地产副总经理、广东公司董事长于颖曾在微博上写道:“虽然深圳没有主战场，但广东保利永远是广东的老板。”只要日子一过，保利地产获准进入深圳，我保证三年内先在深圳销售！”

在保利地产总部所在的长三角地区，上海、杭州(房地产)和苏州(房地产)往往是房地产企业选择的铁哥们城市，但目前的模式是上海是两个企业的联合干预，而杭州和苏州则被保利地产和保利地产占据。

据《时代周刊》记者报道，保利地产在广州有6个项目，是保利地产的总部，在上海有11个项目。

“两家公司之间的私人关系也相当微妙。保利地产的房地产业务规模较大，但实际上，保利地产很担心在项目上与保利地产目前的品牌相混淆。”上海某房地产公司副总经理张志(化名)告诉《时代周刊》记者，如果两家公司能够交换资源，建立一个完整的区域平台，区域竞争将会更加稳定。例如，在深圳，保利地产的表现可能优于保利地产。

三个猜想

早在2006年保利地产上市时，其与同行业保利地产的竞争就受到资本市场的关注。在最近几年的投资者交流会议上，两大房地产平台保利部的整合问题被反复询问，但双方高管均未做出明确回应。

直到一年前，两者融合的可能性才被正式提上日程。2014年4月，保利地产董事长宋广菊首次对“会有”的整合做出了罕见而明确的回应，称这是保利集团的战略目标和任务之一。

虽然整合计划已经提上日程，但是具体的整合计划还没有发布。对此，宋广菊的回应一般是“不在所有权范围内”或“将向集团传达”，而从不给予方向性的答复。

经过多方猜测，保利集团内部房地产业务整合意向明确后，整合方式和成本成为关键。业务庞大、作风强硬的“保利部”如何整合，谁是主体？

从纯粹的市场角度来看，保利地产在规模和行业地位上都高于保利地产。根据公司年报数据，2014年保利地产和保利地产的年销售额分别为1367亿元和241亿元，相差近5.7倍，分别在50强房地产企业中排名第5和第27位。截至今年5月18日，保利地产的市值为1349.26亿元，是保利地产的8倍多。

保利地产与保利地产合并，成为最自然的重组猜想之一。

“以保利地产为主要平台，吸收合并保利地产，两地的上市计划比较好，可以促进资产和资产的整合，效益很大。”克里研究中心的研究员尹鹏告诉《时代周刊》记者，这个计划有两大优势。首先，从城市布局来看，保利地产规划了57个城市，而保利地产只有24个城市。其次，在运营能力方面，保利地产在行业内具有领先的市场地位和专业能力，系统成熟，团队稳定，整合吸收能力强。

在具体操作方面，保利地产可以通过直接现金支付或股权支付的方式收购保利(香港)控股持有的保利地产股权；或者采用股份交换支付方式吸收合并保利地产，尽可能少占用保利地产的营运资金。保利南方和保利(香港)控股共同成为保利地产的股东，最终保利地产在上海证券交易所和香港证券交易所上市。

当然，这并不排除与保利地产整合为主要上市平台的可能性。一方面，保利集团一直大力支持保利地产；另一方面，保利地产的海外上市平台也有助于房地产业务的资本运营。

“保利南方以前持有保利地产6.94%的股份，并且有可能继续增持。”上海房地产分析师方玲向《时代周刊》表示，根据该方案，保利地产的资产可能会以股份互换+现金的形式注入保利地产，届时保利南方和保利(香港)控股将成为保利地产的大股东。

方玲认为，在这个过程中，不可能排除保利集团参与保利地产的重组。就房地产行业而言，保利地产在吸收和并购保利地产方面的优势较小，保利地产的基本面不如保利地产，整合的积极效果也不会太强。

保利地产(Poly Real Estate)前身为1973年在香港成立的新海康航空投资有限公司，1993年被保利集团收购，并被原船务公司特许为综合企业，2005年更名。自2005年以来，保利集团多次向保利地产注入资产，显示出对保利地产的高度重视。

详细数据显示，2005年保利地产以5.85亿元的价格从保利集团和保利科技手中收购了保利上海的全部股权，并在北京、上海、苏州、武汉和重庆获得了111万平方米的住宅和商业项目，以及85.43万平方米的土地储备；2007年，保利地产以14.3亿港元的总成本向保利集团的子公司保利南方集团股份有限公司发行约2.35亿股新股，以收购保利南方全资拥有的深圳保利的全部股权。其资产包括位于中国深圳、广州、贵阳、南宁、哈尔滨(房地产)和济南(房地产)的15个项目。收购完成后，保利地产的土地储备规模从200万平方米增加到600万平方米，相当于当时保利地产土地储备的60%；2009年，保利地产以配售形式向保利集团筹集30.13亿港元，主要用于收购主要股东价值为27.42亿港元的内地房地产项目。总建筑面积约213万平方米，土壤储量增加到1150万平方米；2013年，保利集团与广西(房地产)签署了战略框架协议，这将使保利房地产参与广西北部湾经济区城市开发建设、文化、旅游开发、综合开发等领域的投资。

另一方面，保利地产自1992年成立以来，除了在2008年发行了43亿元公司债券并获得大股东的担保，以及保利集团在2009年认购了15亿元现金外，几乎没有收到集团注入的优质资产。根据保利地产2012年年报，保利集团及其关联方保利金融有限公司向上市公司提供20亿元人民币的两年期贷款，利率为11.54%。该笔贷款的利率远高于华侨城、南京高新(600064，股票吧)、云南城头(600239，股票吧)等。，甚至高于万科的附属信托。

因此，第三种猜测倾向于先从区域进行划分和整合，或者在不久的将来进行优化。例如，保利地产和保利地产根据各自相对有利的市场区域进行划分和整合。保利地产原上海总部可作为长三角一体化区域的管理中心，负责协调上海、杭州、苏州、南京(房地产)等城市的业务，而除长三角外，其他区域和城市均纳入保利地产“3+2+x”城市群管理体系。

道路阻力和长

保利是房地产重组的概念，在4月底和5月初再度升温。

5月4日，保利地产的股价收于5.2港元，盘中一度攀升至5.23港元，为一年半以来的最高股价。与此同时，信达国际、康宏证券等券商研究报告表示，保利地产有重组的概念，称“我认为重组预计将在第三季度进行”。

《泰晤士报》记者联系了保利地产，对方品牌部门的相关负责人表示，不清楚重组的具体进展。截至发稿时，尚未收到保利地产和保利集团的回复。

然而，在今年3月底的保利地产2014年业绩会议上，保利地产董事总经理韩已经透露了一两个字。

“整合这个话题应该说有着悠久的历史，是整个集团发展战略的重要组成部分。”韩承认，整合涉及两个资本市场，需要从多方面进行研究和论证。据透露，保利集团北京总部牵头研究和方案制定，“部分工作仍处于前期论证和研究阶段，目前还没有具体的时间表。”

实际上，操作程序的复杂性是保利地产整合工作面临的一个主要问题。

以国有资产背景下的中国建设部房地产整合为例，2013年8月，中国建设股份有限公司宣布计划以其名义向中海地产注入多个房地产业务平台和项目资产，经过一年半多的时间，中海地产于2015年3月公布了整合交易的细节。这只是因为在香港上市的母公司向其控股子公司注入资产，股权与利益的关系并不复杂。

“中国建设部的两家公司在香港上市，保利部的两个上市平台属于两地交易所。这种行业内的整合没有先例，其难度可想而知。”嘉里研究中心研究员尹鹏告诉《时代周刊》记者，一方面，保利地产和保利地产分别在上交所和港交所上市。两地的合并规则不同，涉及两地公众股东的利益，在估值、合规和引发全面要约方面将面临更多挑战；另一方面，由于双方都是国有控股背景，整合将面临多层次的审批，运作将面临漫长而复杂的问题。

事实上，虽然实际控制人是保利集团，但保利地产的直接控股股东是保利南方，而保利地产的控股股东是保利(香港)控股。他们两人都致力于各自房地产事业的发展，辛辛苦苦养大的“儿子们”不愿轻易放手。如果进行整合，将会在整合主平台的选择和人员调整上面临巨大的挑战，尤其是人员的整合，这将是困难而有趣的。

目前，保利地产和保利地产都是大型房地产企业，拥有多层次的管理结构和相对稳定的运营体系。团队整合远不像收购几个项目公司那么简单。此外，与中国建设部和中信部相比，保利部在军事背景下的作风更为强硬，两个完全独立的领导班子和地方分支机构的整合尤为困难。目前，保利地产和保利地产都有自己的领导班子，保利集团的高层管理人员都有自己的位置，在整合下很容易引发利益博弈。

《时代周刊》记者结合两家公司的年报和集团官方网站数据，发现保利地产现任董事长宋广菊也是集团党委常委；张董事，兼任集团总经理、党委副书记；王小朝董事亦为本集团党委副书记；彭碧红董事亦为本集团总会计师。保利地产现任董事长兼执行董事薛明兼任集团副总经理兼党委常委；执行董事王旭也是集团的副总经理。

今年3月30日，宋广菊减持了保利地产300万股股份。半个月后，她贴出了“保利是P！”这些微博引起了轩然大波。从反复强调家和国家的感情到突然抛出粗俗的话，一些阴谋论者说宋广菊对保利的内部整合和调整不满。

保利地产在上海电子互动回应投资者提问时表示，“宋广菊董事长出售股份是一种个人投资行为，这并不意味着他对公司不乐观。公司管理团队一直对公司未来的发展前景持坚定乐观的态度。”关于整合，保利地产表示仍处于研究阶段。

“对于中央企业来说，没有什么比组织结构更重要，”易居中国首席执行官丁祖昱告诉时代周刊记者。在解决了人类的问题之后，其他的一切都会随之而来。保利地产的真正转型离不开保利地产平台的整合。

在丁祖昱看来，从一体化本身来看，最佳时机已经过去。在过去的两年里，当市场稳定向上时，整合是相对有利的，即使在整合过程中影响了一些效率，也会被市场因素所补偿。然而，目前市场正处于一个转折点，内外双重功能可能会使企业在转型过程中产生波动。

1+1>2？

外界仍在等待具体计划的公布，这是不可否认的。2015年，中央企业重组被定位为全面深化改革的重点。保利地产实现了资源的合理高效配置，这符合时代的大趋势，也是义不容辞的责任。

一旦整合完成，保利部的房地产业务规模将会上升一个台阶。目前，保利地产在1000亿住房企业的竞争中处于中下游，销售额、总资产和土地储备排名第四，城市进入排名第五。整合后，总指数更具竞争力，销售额大幅增长，仅次于万科和绿地，位居第三；进入的城市数量也大幅增加，排名也上升到第四位。

在尹鹏看来，保利部的整合绝不是简单的数字积累，其效果必须是1+1>2。“当发展中的竞争转化为协同效应时，企业跨越2000亿元大关的时间将大大缩短。”尹鹏表示，土地扩张时资本支持更强，资产杠杆可以进一步扩大。商业再次腾飞是不可避免的。

整合后，企业的债务结构和财务基础将得到改善。目前，两个企业的负债率没有反映中央企业的足够标准。根据历年年报数据，保利地产2012-2014年的净负债率在110%以上，2014年达到140.29%，而保利地产的净负债率持续上升，2014年达到120.37%；保利地产的现金短期负债率和长短期负债率近年来一直保持在合理的范围内，但保利地产一直存在结构不合理的问题。

一旦资源开放，集团的海外资源和军事建设业务也将成为保利房地产业务的主要吸引力。

在海外投资方面，目前保利地产仅限于澳大利亚，保利地产仅在香港有项目。他们的海外发展之路才刚刚开始。然而，保利集团已经通过军品贸易、文化艺术、资源等开拓海外市场。，而房地产业务完全可以实现海外扩张。

军事建设业务可以通过房地产平台完成。方玲分析说，目前保利集团一项非常重要的业务是军工，但由于其特殊性，外界对这项业务知之甚少，但不排除现有基础建设的合作。当两个房地产企业形成一个统一的平台，就可以突破瓶颈，灵活调动资源，相互合作。