资本市场如何支持“创业”“创新”型企业

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“大众创业与创新”已成为推动中国经济发展的“双引擎”之一，如何支持“创业型”和“创新型”中小企业已成为金融业的一个重大课题。

在应对“创业型”和“创新型”中小企业时，关于是否发放信贷的调查重点应该有所不同，国家政策在金融支持方面应该配套相应的金融创新。因为创业所涉及的项目不一定是高风险的，而创新一般包含着较高的风险，特别是当技术进步达到一定阶段时，那些容易的技术进步已经实现，但进一步的改进需要更多的资源，而预期的结果无法确定，投资回报也无法相应地快速确定。从金融投资的角度来看，投资于这样的企业和项目确实包含高风险，正因为如此，那些有明确回报的企业和项目更容易获得资金。这个问题更可能发生在利率不是市场化的情况下，即不能根据风险情况进行调整。

因此，中小企业在寻求金融支持时遇到的困难不一定是由资本市场的问题造成的。如果很容易获得廉价资金，这是不正常的，值得警惕。因为中小企业本身或其投资的项目风险极大，尤其是涉及的信用风险。

如何为存在一定“缺陷”的中小企业提供更多的融资选择？笔者的观点是:政策导向型金融机构直接支持，政策导向型金融机构以中小企业贷款收益权为抵押为资产证券化提供担保。

政策性金融机构可以直接采取政府机构或商业机构的形式，由政府提供无条件的信用担保。例如，我国现有的政策性银行和农村信用社系统，它们曾经发挥过一定的政策作用，等等。应该指出的是，与固定抵押的房地产贷款相比，中小企业贷款一般来说属于无担保贷款。因此，对中小企业资产负债的调查和监管必然成为国家考虑提供保险或担保的决定性因素。虽然这种保险或担保机构完全由国家信贷支持，但它们也有可观的保费收入。因此，这种担保机构通常是“自给自足的”，甚至可以将其收入上缴给政府。由此可见，在将违约率控制在一定范围内的前提下，政府面临的风险是可控的。要求保险机构和贷款机构分担风险不仅降低了保险机构的风险，也降低了政府的风险，同时也促使贷款机构不要完全忽视贷款质量。

政策机构以中小企业贷款收益权为抵押为资产证券化提供担保的理念，是国家对这些为中小企业提供贷款的机构提供间接支持。这个模型非常简单。给予中小企业的贷款由私营部门的金融借贷机构作为资产证券化，然后由政府或政策机构为这些证券提供信用担保。也就是说，一旦金融借贷机构不能兑现到期的证券支付(机构违约)，政策担保机构必须承担支付投资者的责任。当然，金融借贷机构需要向政策性担保机构支付担保费，但由于政府的信用担保，它们的证券更容易在资本市场上出售。从融资成本的角度来看，政府担保相当于信用提升，这些证券的利率将会大大降低。

政策机构对中小企业贷款证券化的担保是间接支持。无论是直接的还是间接的，政府参与都有最大的好处。它可以通过审计和规范不同部门贷款行为的各个方面来减少政府面临的潜在损失，这是任何私营部门的担保公司都无法做到的。例如，财政部对下属政策性银行的贷款行为进行监管和审查，银监会可以对商业银行进行评估和规范，政府也可以建立专门的政策机构，如中小企业贷款证券化担保公司，针对中小企业的特点制定贷款规范和审计规则。

除了控制风险之外，政府还可以通过适当的干预调整发展中小企业的未来目标，如区别对待创新项目和一般的创业项目。如果政府认为需要吸引更多资金投入创新项目，可以直接或通过政策机构调整这类贷款担保的上限，引导贷款机构相应提高目标类中小企业的贷款额度。

中小企业贷款收益权担保的资产证券化一旦实施，将极大地丰富我国资本市场可供投资的产品种类。作为一种结构性证券，它可以为市场上不同投资需求的投资者提供相应的投资产品。例如，风险容忍度较高的投资者可以投资证券化结构中风险较高的部分，而现金流匹配要求较高的投资者，如养老金和保险公司，可以投资风险较低的部分。这也为那些想投资中小企业但达不到资本规模的个人提供了一条途径。对于贷款银行来说，除了控制和跟踪贷款质量外，还可以获得相对稳定的利差，还包括贷款服务成本，这也为银行开辟了新的利润渠道。

如果政府提供的贷款保险能够大大提高贷款机构的意愿，从而增加贷款资金的充裕度，那么保险可能无法解决资本成本问题。这是因为资本成本通常取决于贷款机构的资产和负债管理特征。然而，资产证券化可以解决中小企业贷款要求和贷款机构贷款要求之间的矛盾。这种不一致反映在中小企业，特别是创新型企业，需要大量的长期资金支持，而且在相当长的时间内都不会有回报，而贷款机构一般要求期限不要太长，投资本金要尽快收回。此外，证券化兼具公平和效率。

网络平台等新的中小企业贷款形式的出现，并没有脱离金融的本质和法律的基础。要继续依靠几家银行或企业为大量的中小企业甚至是庞大的基础设施提供充裕而廉价的资金是非常困难的。中国需要一个能够有效配置稀缺资源的有序的金融资本市场。就资产证券化而言，更重要的是从这三个方面进一步思考“基础设施”:

首先，利率的市场化定价。定价基础应参考各种风险因素，而不是由行政命令决定。

其次，担保品的规格以及独立实体的法律细节和参考资料需要由职责明确的监管机构进行审查，并定期和不定期地进行检查和审查。信用评级机构也需要纳入监管体系，以确定评级方法是否合理和有根据。中国的法律制度更多地遵循大陆法系，因此在研究美国等国家的资产证券化或其他新型金融产品的经验和模式时，应该更多地关注英美法系的法律基础。在一些英美法系中，我们可以用“借贷机构本身的信用作为担保”等责任判断，而在中国的法律环境下能否达到同样的效果，还需要进一步分析。

第三，要了解影子银行的风险，决定是采取全面监管还是定向监管。核心是确保资产证券化带来的风险转移不会导致贷款质量的恶化。(作者是资深金融学者)