信托“弃房从股” 房企融资格局分化

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本报记者曾伟在深圳报道

股票市场的兴起正在改变资产管理市场的逻辑。

过去几年，以房地产信托为代表的固定收益产品占据了资产管理市场的绝对主流。然而，据《21世纪经济报道》记者关于集合信托计划发行情况的统计，自去年10月以来，证券市场信托募集的资金比例首次超过房地产，成为资产管理界最热门的新宠。

据本报记者报道，房地产融资正呈现出明显的分化。过去，通过信托、资产管理计划甚至有限合伙来提高高利率的中小型住房企业面临巨大挑战。相应的资产管理产品发行缓慢，甚至房地产基金完全停止发行新产品；能够获得银行贷款的大型住房企业处于相对宽松的状态。从宏观数据来看，自去年以来，银行开发贷款余额一直在稳步增长。

房地产信托脱颖而出

房地产信托是市场上最主流的产品。2011年前后，许多信托公司发行的集体信托计划有一半以上进入了房地产开发领域。此后，尽管多次监管，房地产信托一直是信托公司关注的焦点。然而，随着股市的上涨，市场风格在去年底急剧变化。

我们的记者统计了自去年6月以来集体信托计划的月发行量。去年6月，市场共发行集体信托计划638.58亿元，其中房地产(000736，股吧)信托募集120.26亿元，占18.83%；7月份，势头进一步增强，房地产信托融资192.55亿元，占比22.65%。同期，投资于证券市场的集体信托计划仅募集到40亿至50亿元，约占募集资金总额的6%。

然而，去年7月正好是房地产信托的转折点，此后发行规模和筹资比例逐渐下降，证券信托开始发挥作用。同年10月，市场格局发生变化:房地产信托仅募集到41.14亿元，占6.72%，而证券信托募集到133.37亿元，占21.79%，两者的地位刚好相反。

华南某信托公司R&D部首席执行官向《21世纪经济报道》表示，信托公司的房地产投资正面临双重压力。“首先，通过信托和资产管理进行融资的大多数是中小型房地产企业，它们在行业周期的下行阶段具有很大的风险。此外，杠杆率已经很高，信任态度也很谨慎。第二，自去年以来，有几个房地产老板参与了此案，项目将受到很大影响。这是信托风险控制无法解决的问题，我们都很害怕。”

筹集资金也有困难。上海一家房地产公司的一位私募股权老板表示，该公司原有的近100人销售团队只保留了10多名干部，其余的人要么变成了拿不到工资的“经纪人”，要么就下岗了。“今年的固定收益产品明显卖不出去，很多销售人员完成不了指标。”

信托公司、证券公司和基金子公司的情况也是如此。来自基金子公司的消息称，春节后公司开始“致力于资本市场”，包括a股和新三板，并推出了大量“打新股”业务。“新股资产管理产品也采用层级结构。优先对接银行资金，不如投资者，不再有刚性赎回的可能。”

融资模式的差异化

在房地产信托低迷的情况下，银行业的房地产开发贷款在第一季度有所回升，这可能反映了不同房地产企业面临的不同融资环境。

根据Flush (300033，分享)的数据，2014年末，房地产开发贷款余额为5.63万亿元，比上个月增长4.45%；今年一季度末，房地产开发贷款余额超过6万亿元，同比增长7.99%。

外界对房地产行业也有不同的判断。5月19日，国际评级机构标准普尔(Standard & Poor's)召开电话会议，认为中国房地产销售已显示出初步复苏迹象，在央行数次降息和下调RRR利率后，国内信贷状况的改善将抵消收紧信托贷款和收紧海外债券市场的影响。

然而，摩根士丹利的最新报告将中国房地产行业的评级从“有吸引力”下调至“谨慎”，称该行业的融资风险增加，潜在买家数量减少。

“能够获得银行贷款的是大型开发商。手头的资产质量很好，资金也很宽松，银行也愿意放贷。”前述信托公司R&D部首席执行官表示。

不同的观察角度也可能导致不同的判断。深圳德信资本董事长陈毅锋告诉《21世纪经济报道》:“房地产分为大周期和小周期。目前，小周期是向上的，但大周期并不乐观。高成本融资模式是不可持续的。”据了解，为了给“小而美”的项目融资，房地产私募出现了一种“房地产风险投资”模式:当地行业高管团队管理高质量的项目，投资者以股权进入，在很大程度上承担投资风险。此类产品没有预期回报率，甚至没有明确的期限，主要出售给房地产高管等“专业人士”。