私募基金去杠杆 创业板“疯牛”渐退潮

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[自2015年2月以来，伞式信托和资产管理计划不断收紧，但杠杆基金进入市场的渠道仍然很多。业内人士认为，只要经纪公司仍提供基金账户，场外融资不会受到很大影响]

“杠杆牛”一路狂奔，因为市场外关于收紧股票配置的传言，再一次绷紧了本已高度紧张的神经。

“我们长期没有杠杆融资，除非市场风格发生重大变化，否则我们不会调整战略。”5月25日，一位私募股权人士告诉《中国商报》，随着a股市场的上涨，许多私募股权机构、上市公司和其他投资者已经减持了创业板股票，杠杆融资的地位已经悄然转移。涨幅较小、估值较低的主板和中小板成为新的目标。

这句话是针对收紧外汇基金分配的消息。近日有报道称，券商紧急下发文件，要求全面自查自纠，参与场外资金划拨相关业务，甚至有传言称将强行关闭非法账户。

目前，主要有伞式信托、资产管理计划、专项资金账户等股票场外配置模式。自2015年2月以来，伞式信托和资产管理计划不断收紧，但杠杆基金进入市场的渠道很多。据业内人士称，只要证券公司仍提供资本账户，场外融资不会受到很大影响。

创业板加杠杆退潮

“判断市场存在严重错误。尽管创业板正在调整，但我们现在去杠杆化还为时过早。扣除杠杆后，创业板已经上涨了近一个月。”5月26日，陈至(化名)对近几个月中小板和创业板的发展趋势印象深刻。

陈至是深圳一家私募股权基金公司的合伙人。2014年10月，在国内一家知名基金公司担任研究总监的陈至和他在公共基金工作多年的朋友共同创立了这只私人基金。当时，当a股市场启动时，陈至通过结构性信托产品以1: 2的比例增加杠杆率，并在中小板和创业板股票中大举建仓。

这使得陈至管理的基金获得了大量的利润，在短短的5个月内，利润翻了一番。到今年4月中旬，陈至和他的团队判断，在持续快速增长之后，主板和创业板都面临巨大的调整风险，并做出了杠杆化的决定。

“所有分配的资金都已返还，现在没有杠杆资本。虽然创业板市场尚未完成，但绝对不适合增加杠杆，我们的策略不会改变。”陈至表示，除非宏观经济政策和市场趋势出现方向性变化，否则现有策略不会调整。

类似陈至的做法在私募股权基金中并不少见。《中国商报》从几个私募股权基金那里了解到，一些较大的私募股权基金正在进行去杠杆化操作，这一操作早在4月份就开始了。只有一些小型激进基金仍在放大杠杆，但杠杆比率大幅下降。

一位券商官员还表示，当市场在去年启动时，不仅个人投资者、机构，甚至上市公司及其高管都通过伞式信托、资产管理计划和私人基金配置放大了杠杆。然而，随着市场一路上涨，很少有投资者通过向创业板股票分配资金来增加杠杆。

“我们的客户中有许多上市公司的高管，他们中的许多人职位都很低，更不用说杠杆率了。将杠杆率提高到2000多点，现在提高到5000多点，谁会这么做？”深圳一个筹资平台的人士表示，创业板最近创下新高，许多筹资客户正在迅速减持头寸。

创业板股票的去杠杆化并不意味着整体杠杆比率下降，但杠杆化的对象已经转移。与创业板相比，目前主板和中小板的整体涨幅和估值相对较低，退出的资金已经从创业板涌向主板和中小板。

根据上述深圳集资平台，最近仍有很多客户要求集资。交易后发现，募集资金主要投资于中小板和主板，甚至超过中小板投资于主板。原因是目前一些主板的价格和估值仍然相对较低，所以他们有较高的安全边际和利润空.

资本进入的影响几何

这一轮a股市场的剧烈上涨甚至被称为“杠杆牛市”，配套资金以各种方式进入股市，促成了市场的上涨。各监管机构正在打击杠杆融资的消息一再扰乱了市场的敏感神经。

与此同时，自2015年2月以来，“非外汇基金拨款”的名称频频出现。4月17日，中国证监会发布了一份明确使用这一表述的文件。然而，对于“场外集资”的性质和涵盖范围，并没有明确的定义。

“我在一家经纪公司工作了这么多年，我真的不知道什么是场外融资。”根据上述深圳融资平台，从目前情况来看，场外融资应该是指伞式信托、资产管理计划、私募融资等模式，这些模式相互交织、相互交叉，难以区分。

自2014年11月以来，随着a股市场一路上涨，股票配置也有所上升。据业内人士称，通过匹配资金来扩大杠杆率，从而获得最大利润。一些产品的匹配率最多可超过5倍，一些夹层基金的匹配率甚至达到1: 2: 9。

随着市场的上升，伞式信托的模式也进行了改造，杠杆率一再提高。陈至表示，一些券商与银行合作，通过“伞下开伞”的方式进行资金配置，即将自营资金作为次级资金，按照1: 2的比例进行资金配置，然后以相同甚至更高的比例向投资者进行资金配置。然而，投资者的劣质基金可能已经放大了杠杆，在这种情况下，杠杆比率可能高达10倍或更多。

正因为如此，任何与杠杆融资收缩相关的消息都会反复扰乱市场的敏感神经。5月22日，据报道，部分券商紧急下发文件，要求全面自查自纠，参与非外汇资金划拨相关业务，甚至有传言称将强行关闭非法账户。

据《中国商报》此前报道，5月21日，中国证券业协会组织召开了部分券商监管会议，中国证监会机构部和行业协会对券商参与场外融资业务提出了严格的自查自纠要求，主要包括与恒生电子签订协议(报价:600570，咨询)，利用其homs系统为客户融资等违法违规行为提供服务或便利。

5月22日，齐鲁证券召开专题会议，传达监管部门的部署，要求公司各单位全面自查自纠，参与场外融资，为场外融资提供服务或便利。消息传出后，引起了市场的极大关注。有人认为，如果券商大面积采用这种做法，配套资金的进入将被切断，市场将受到很大影响。

“伞式信托已经收紧了一段时间。如今，银行和投资者很少撑伞，私人配售通常是通过结构性信托进行的。”陈至说，结构化信任不需要“在保护伞下打开一把伞”,也不涉及使用homs系统的分层。即使伞式信托的监管政策再次收紧，对市场的影响也不会太大。

事实上，中国证监会网站早在4月17日就发布了一份文件，明确规定“不得以任何形式参与上柜股票配售和伞式信托，不得为上柜股票配售和伞式信托提供数据端口等服务或便利。”齐鲁证券根据本通知的要求，针对分支机构代销伞型信托产品，为场外资金调拨提供服务或便利的情况，专门组织了自查整改。

早在今年3月底，一些银行家就向《中国商报》表示，由于合规问题，其伞式信托、资产管理计划和其他融资业务的规模大幅缩水，取而代之的是结构性信托和特别账户基金等新模式和渠道。

“集资本身并不违法，但没有名字。只要不是统一的监管要求，只要市场上还有一家券商，它就会与这家券商合作。”根据上述深圳集资平台，如果没有统一监管的要求，券商所能做的不是提供资金账户服务，而是受利益驱动，券商没有这样做的动力。

在现有情况下，匹配资金也很难确定。上述知情人士表示，除非被迫提供资金来源的证明，否则很难确定匹配资金的来源和用途，监管机构也不可能毫无理由地强行限制这些资金进入市场。

筹资公司的转型

随着杠杆基金的退潮，一些私募融资公司，尤其是基于私募等机构的平台，可能面临生存问题。

“我们现在不配置资金，市场风险太大，客户粘性差。”上述深圳融资平台表示，除了市场波动风险外，融资业务仍存在资金闲置的问题，融资资金主要是募集的。如果不能有效利用，该平台需要承担高额资本成本。

一位知情人士向《中国商报》透露，2014年12月9日，几名投资者在一个专门从事股票配售的p2p平台上破仓。在今年1月19日的崩盘中，触及警戒线的投资者数量高达总客户数量的5%左右。

此外，筹资业务大多是固定收入。当股市好转时，筹资机构的资金来源也有流失的危险。目前，民间集资的年化回报率约为16%~18%。除去筹资机构的收入，投资者得到的回报更低。为了追求更高的回报，一些投资者已经开始将资金直接分配给专业投资机构。

在这种情况下，一些融资机构开始寻求转型。根据上述深圳融资平台，目前主要有两项业务，一是作为私募股权基金的分销渠道和平台，开展私募股权基金的中介服务，如为私募股权基金的路演和产品发行提供服务；二是通过发行特殊产品为私募股权基金筹集资金。

与此同时，一些私人股本基金也在寻求新业务。深圳一家私募股权基金的一名人士告诉《中国商报》，最近通过一个筹资平台发布了一种产品，但这种产品本质上是被动的。客户和资金是从融资平台引入的，目的是留住客户，对方与他们合作多年。

“这些企业与基金没有直接联系，它们几乎不提供自有资金，主要充当第三方。对我们来说，业务风险降低了，赚的钱也不会少。”从上述深交所的融资平台来看，由于公司在证券行业的多年发展，已经积累了大量的机构客户，目前转型情况依然良好。随着杠杆融资的收紧，没有资源的公司可能面临危机。