天威开国企债违约先例打破刚兑重塑风险定价

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继超日债利息违约和湘鄂债本金违约后，保定天威集团有限公司(以下简称天威集团)在中期投票中宣布利息违约，启动了国有企业债券违约。

4月21日，天威集团宣布，由于公司遭受巨额亏损，无法按期支付2011年第二期中期票据(11天威mtn2，债券代码:1182127)的利息，成为首只违约的国有企业债券。

针对这一现象，CICC分析称，天威中票作为一种国有企业债券，出现了超出市场预期的违约，这是公共债券市场打破“刚性赎回”的又一里程碑事件。同时，从中长期来看，打破刚性交换、降低社会融资成本并不矛盾，但有利于资源的有效配置。

公共债务的严格赎回再次被打破

据《中国商报》报道，天威集团分别于2011年2月和2011年4月在银行间市场公开发行了11只天威1号和11只天威2号中期票据，发行金额分别为10亿元和15亿元，期限为5年。

另一方面，11台天威mtn1的利息支付已于2015年2月完成，无延迟支付。但是，11天威mtn2的利息支付违约，本次应付利息金额为8550万元。

天威集团表示，将继续努力通过资产处置等多种方式筹集还款资金；积极配合召集人召开股东大会，参与讨论违约后的投资者保护措施。

根据天威集团此前的公告，天威集团2014年的合并报表遭受了101.4亿元的巨额亏损。一方面，新能源行业的市场萎缩、产能过剩和产品价格下降没有改善，公司的收入和成本严重倒置；另一方面，基于审慎原则，合并报表范围内相关资产减值准备为83.4亿元。

同时，中国债券信用数据显示，自2011年以来，天威集团净利润连续四年亏损，亏损金额不断扩大；截至2014年底，天威集团账面资产总额为129.17亿元，负债总额为209.53亿元，处于严重资不抵债状态。

中国信用评级业务总部分析师吴婺源认为，2014年，光伏行业仍处于低谷，天威集团旗下的许多光伏相关产品制造商处于大规模停产状态。基于审慎考虑，天威集团在合并报表范围内对应收账款、存货、固定资产、在建工程及其他相关资产计提了重大减值准备，直接导致公司当期出现巨额亏损。

此外，自2014年以来，除债券债权人外，银行、信托公司和租赁公司等债权人也采取措施向天威集团追偿债务。

天威集团在4月中旬宣布，农行保定分行在不知情的情况下扣除了存入农行账户的部分款项，以抵消天威集团在农行的部分债务。

吴婺源分析，该事件反映出银行对天威集团的偿付能力持非常悲观的态度，通过银行贷款进行债务周转或付息非常困难。

国信证券(002736，古巴)的固定收益团队也认为，此举可能会打乱天威集团的资金使用计划，导致资金周转出现问题，利息偿还存在不确定性。

截至2014年底，天威集团持有宝变电气22.96%的股权(600550，股栏)(600550)。上市公司。根据中国信用评级，减持股份可以作为天威集团筹集资金的一种手段。然而，由于天威集团与银行等债权人之间的债务纠纷，这部分股份已被冻结。

根据中国信用评级，截至2014年底，公司账面货币资金余额为16.35亿元(包括宝变电账户13.66亿元)。但是，通过公开信息，不可能判断天威集团可以使用这部分货币资金的多少。支付到期利息；即使不考虑变现损失，天威集团的其他流动资产在短期内也很难变现。

此前，2015年3月30日，评级机构联合信贷(Union Credit)将天威集团的主要信用评级从bbb下调至bb，评级前景为负面，并将天威集团发行的中期票据“11天威mtn1”和“11天威mtn2”的债务信用评级从bbb下调至bb。

打破交易有利于风险定价

虽然超日债券和湘鄂债券这两种公共债券在天威债券之前已经违约，但天威集团经营状况的恶化也是众所周知的。然而，一些分析师认为，由于天威集团由中央企业集团支持，大多数投资者对天威债券有信心。

据CICC分析，第二季度，由于经济不景气、到期债券数额较大、低资质企业再融资困难、年报和跟踪评级的集中披露期等原因，信用事件发生的概率本来就很高，实质性违约案例的增加将导致市场对违约常态化和市场化的预期，评级利差的扩大是不可避免的。

海通证券(600837，Guba)认为，违约从私募向公开发行、从民营企业向国有企业蔓延的趋势将会继续。只有注意防范信用风险，谨慎选择，才能避免踩雷。

刚性赎回受到批评，主要是因为刚性赎回，资本市场既不好也不坏，金融资源继续错配。海通证券(Haitong Securities)分析师蒋超认为，针对公司债券投资者的存款保险制度和适当性管理制度已经逐步建立，风险传染的防火墙刚刚建立。打破汇率有利于降低无风险利率，对CDB等无风险资产的需求有望回归。信用风险将被重新定价，信用债券将回到风险定价的原点。