信托尝试两路径挖掘国企改革红利 实操尚难普遍

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自2014年7月中旬第一批中央企业试点名单公布以来，六个试点集团下的大多数上市公司都增加了一倍以上。

金融周刊记者王/上海报道

国有企业混合改革的帷幕拉开后，它成为投资机构的新“战场”，公募基金、保险和私募相继参与其中，信托公司紧随其后。然而，与前者的直接参与不同，信任往往采用“迂回战术”。

《金融周刊》记者观察到，目前，信托公司间接分享国企改革红利主要通过两种方式。

路径1:借入证券投资信托

自2014年以来，上海、湖南、天津、广东和浙江等许多地方政府相继出台了国有企业改革计划。最近，包括《关于深化国有企业改革的指导意见》在内的几个方案已经提交国务院国有企业改革领导小组批准。机构开始对二级市场上与国企改革相关的股票投资机会持乐观态度。

公募基金率先在二级市场安排发行相关概念基金，包括中融基金的中融国企改革基金、工银瑞信基金的国企改革主题股权基金、郭芙基金的郭芙沪深国企改革指数评级基金等。

信托公司也对国有企业改革股的增长机会持乐观态度，并通过引入投资和与私募股权基金合作，分享信托计划的一部分。

2月4日，山东信托发布了《宏道国有企业改革证券投资集合资金信托计划》，计划募集5000万元，集中投资受益于国有企业改革的相关股票。

《金融周刊》记者查看了2014年以来发行的证券投资信托产品，发现虽然很多产品将国企改革的理念作为投资方向之一，但很少将此作为唯一的投资目标。

信托计划不是由山东信托直接运作，而是引入宏道投资作为投资顾问。实际操作者是孙建东，前华夏基金的基金经理，目前在宏道投资工作。该产品将持续6个月，投资者最终将获得20%的投资业绩和利润。

据兴业证券(601377，咨询)分析，自2014年以来，a股国有企业改革机遇层出不穷，上市公司受益于国有企业改革的机会频频出现，如受益群体资产证券化、传统行业受益国有资产借壳重组、引入pe作为战略投资者以及多种形式的股权激励等。2015年，随着国有企业改革顶层设计的突破，中央和地方政府积极推进，国有企业改革步伐加快，将为a股带来相关机遇。

据统计，从主题板块的市场表现来看，在春节前国企改革总体规划出台的预期推动下，300多只国企改革概念股中，有三分之一超过了2015年以来同期上证综指的涨幅。自2014年7月中旬第一批中央企业试点名单公布以来，六个试点集团下的大多数上市公司都增加了一倍以上。

路径2:间接认购和持股

除二级市场外，还有信托公司通过投资参与国有企业混合改革的投资公司，间接持有国有企业股份，从而参与混合改革进程。

作为第一次国有企业混合所有制改革，中石化在2014年的混合改革引起了无数的波澜。根据改革方案，中石化计划向25家境内外机构投资者认购销售公司29.99%的股份，现金总额为1070.94亿元人民币(含等值美元)。

虽然这25家上市公司中没有信托公司，但上市公司中包括一家名为北京隆回投资管理有限公司(以下简称“隆回投资”)的企业，其股东包括间接参与中石化混合改革的中融信托的集体信托计划。

2014年第四季度，中融信托发行了总规模为17亿元的“中国石化嘉润21号(600028，咨询)股权投资流动性集合信托计划”。

信托计划分为甲、乙两类，其中甲类10亿元，由招商银行(600036，咨询)认购，以股东贷款形式向龙汇投资发放信托贷款；乙类7亿元，用于隆回投资增资扩股，其中960万元计入公司注册资本，其余计入资本公积。完工后，它持有龙汇投资49%的股份。

同时，17亿元的甲、乙类资金将通过龙汇投资共同完成对中石化销售公司的增资，其中1.2亿元纳入注册资本，其余纳入资本公积。完成后，他们将间接持有中石化销售公司0.42%的股份。

在中石化公布的混合改革参与机构名单中，0.42%也是龙汇投资持有的销售公司全部股权，其中注册资本认缴1.2亿元，认缴价格为15亿元。

据了解，龙汇投资成立于2014年9月12日，注册资本为人民币1000万元。是中国石化销售公司为参与混合所有制改革而专门成立的项目公司。成立时，其唯一股东为三洲隆回实业有限公司(以下简称“隆回实业”)。

信托计划生效后，作为信托贷款的风险控制措施，隆回实业将其持有的隆回投资51%的股份再质押给中融信托。因此，中融信托实际上控制了隆回投资100%的股权。

根据产品介绍材料，信托计划的主要还款来源是中石化销售公司的上市收入。信托计划到期后，无论目标公司是否上市，中融信托均可在受益人大会召开后，根据当时持有的中石化销售公司股权(股票)价值进行转让。中融信托的估值为25亿元。

最终投资者的预期年化收入为“固定+浮动”收入，包括中石化销售的4%利润分红。

实践尚未普及

作为信托参与国企改革的先行者，中融信托R&D部也分析了信托公司参与国企改革的机遇，包括三种方式。

第一，信托资产投资于国有企业，或者作为基石投资者参与国有企业上市以获得投资收益。主要商机来自垄断行业中的竞争环节和竞争行业。

第二，信托资产可用于与相关企业设立M&A基金，并参与国有企业的重组改制和企业发展的兼并重组。对于信托公司来说，一方面，它们可以牵头成立类似的基金，并煽动社会资本或私人资本投资于国有企业改革；另一方面，它也可以参与类似的基金，联合社会资本、工业资本或提供杠杆投资于国有企业改革。

第三，信托可以利用其固有的优势参与国有企业员工持股计划。中融信托认为，信托持股是国有企业实施员工持股计划的最佳选择。这一方面可以解决员工持股主体数量有限的问题，另一方面可以最大化员工的股权收益。

然而，让理想闪耀在现实中似乎有一些波折。

对于上述方式，许多信托人认为从信托制度的角度来看是有机会的。然而，在现实中，由于国有企业内部复杂的关系，如员工持股等交易管理信托的收益问题，信托公司成功参与的机会可能很少。

一位来自南方信托公司的研究员认为，今年，一些信托公司将选择在二级市场为国有企业改革支付股息。