华尔街不认可的医药风险共享模式 会在中国成功吗？

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王越

昆泰是一个秘密而强大的新药研发“代加工”产业，市场价值高达700亿美元，占据最大的市场份额。在短短30多年里，这家CRO(合同研究组织)企业经历了一个漫长的上市、私有化和再上市过程。经过私募股权公司之间的股权转让，现在的市场价值接近100亿美元。现在，他们把中国视为下一步发展的重要棋子。

无锡制药(无锡)有限公司(无锡PharmaTech)的退市过程与昆泰的过去相似，最近吸引了资本市场的大量关注。那么，这是巧合，还是行业发展的必然？

5月29日，q.nyse大中华区总部在上海开幕，Q. NYSE全球创始人兼董事会主席丹尼斯·吉利斯也接受了《中国商报》记者关于其发展历程的专访。

我对华尔街并不乐观

与中国投资者不同，华尔街投资者并不热衷于“预期”。他们更喜欢cro业务带来的稳定收入和现金流。”丹尼斯吉利斯告诉记者。

在传统意义上，cro主要依靠完成客户的项目或向客户提供R&D人员来赚取服务费。这种模式非常类似于国内的“代加工”模式:cro企业提供一系列服务，将药物从计算机中的分子组成公式转化为真实药物，并按订单支付人工赚取收入，但他们不承担在R&D临床审批失败的风险。

吉利斯欣赏另一种新的商业模式，这种模式有更高的回报和更大的风险。在这种模式下，cro企业与制药公司结成伙伴关系，直接投资于药物研发，提供优惠的cro服务，甚至利用自己的平台效应协助销售，然后在药物上市后分享收益。

吉利恩斯毫无理由地选择了风险分担。

数据显示，美国的药物批准在1996年达到顶峰，有53项批准，但在随后的几年里急剧下降到大约25项。

吉利恩斯转向制药公司帮助他们开发新药。如果这种药物上市，它将获得一定的销售佣金作为回报。为此，它配备了一个药品促销和销售团队来帮助药品销售。

礼来是最早与昆泰合作的公司之一。2002年，礼来公司与昆泰公司签订了抗抑郁药新百达的合同。从2002年到2005年，昆泰在这种药物上投资了1.1亿美元，在营销上花费了3亿美元。它还派出三分之一的销售代表向医生推销辛巴。作为回报，昆泰获得了辛巴在美国销售额的8.5%的销售佣金。

“传统的cro模式很容易让制药公司过度依赖cro。由于缺乏共同的愿景和目标以及关键技术的丧失，制药公司很容易失去对cro的控制，这种模式将使制药公司能够降低成本并在产品安全性之间取得平衡。”一名制药专业人士告诉记者。

不幸的是，华尔街投资者不赞成这种模式。2002年，昆泰的股价下跌，市场传言昆泰公司将被收购。

“投资回报是不确定的。华尔街认可签合同、获得报酬和拥有稳定现金流的模式。”吉林斯说。事实上，这种新的风险分担模式对cro企业的专业判断、R&D能力和财务实力提出了更高的要求。

一方面，利润可观，客户更愿意选择风险分担模式；另一方面，投资者担心，股价大幅下跌，公司面临收购。

“2003年，我们还在cro推广业务中进行了一些风险资本投资，非常成功，但股票市场不认可我们，所以我决定将其私有化。”吉玲说。

“昆泰私有化后，我们公司作为私营公司经营了十年。参与资本化运营后，公司实力迅速壮大，2013年重新上市时市值大幅增加。考虑到投资者的偏好，我们在上市前剥离了风险资本部分，上市部分的业务仍由cro主导，因此现在这是两家独立的公司。”昆泰公司大中华区总经理兼全球副总裁凌镇对此进行了描述。

根据昆泰跨国控股公司在第二次上市前向美国证券交易委员会提交的文件，剥离的风险投资业务主要由三大公司共同投资。它有三个基金:pharmabio、novaquest和gho。

根据昆泰药业的财务报告，从2011年到2014年的三年间，公司的总营业额从43.4亿美元增长到54.6亿美元，四年间增长了25%。

有趣的是，吉利恩斯在2001年接受《福布斯》杂志采访时发表了一个设想，预计他的公司市值将达到100亿美元。不幸的是，股价随后不久遭受了挫折。十年后，经过公司业务的私有化、退市和剥离，昆泰药业的市场价值离这个目标不远了。

中国是一片新兴的“沃土”

1997年，昆泰正式进入中国。与全球商业相比，中国的速度是三倍。因此，吉利斯将中国的业务发展视为昆泰下一步发展的重要组成部分。

“很明显，在中国发展的18年里，在最初的12年里，中国很少研发创新药物，也没有与我们合作。过去三四年发生了明显的变化，现在我们至少有一半的业务来自中国本土企业。”作为昆泰中国业务的负责人，凌镇告诉记者，随着中国业务量的快速增长，为了进一步发展中国业务，昆泰在2012年初成立了当地cro公司“昆拓”。

“我们发现，许多国内公司不仅想在中国研发创新药物，还想将产品推向国外，这为我们创造了一个很好的机会。在中国，昆拓可以用它工作。在国外市场做研发的时候，你可以找昆泰来做国外的研发。”凌镇描述了昆泰在中国的本地化商业布局。

据了解，昆泰在全球拥有33，000名员工，其中约三分之一在亚太地区工作。自1997年在中国开展业务以来，中国现有1000多名员工。

“中国业务是昆泰全球业务中增长最快的部分。目前，中国的业务量仍不到全球总量的5%，但其发展速度约为全球业务量的3倍。未来，我们预计中国业务的比重将继续快速增长。”吉利恩斯告诉记者:“事实上，现在我很有兴趣观察华尔街不认可的风险分担模式能否在不久的将来作为cro业务的延伸在中国取得成功。”让我们拭目以待。”

从昆泰到无锡制药

另一方面，wx.nyse，中国另一个最近吸引了很多资本关注的cro企业，似乎与昆泰有着惊人的相似经历。

4月30日，无锡药业宣布，4月29日，无锡药业董事会收到了由创始人兼投资者汇桥资本集团组成的财团提交的无法律约束建议书，拟以每股46美元的价格收购由财团成员和投资者持有的无锡药业流通股，正式宣布私有化进程，并打算退出美国股市。

业内对无锡制药退市的最大猜测是，该公司将重返a股市场，以寻求更高的资本市场价值。因为与国内医药股相比，美国市场的大多数医药股被严重低估。目前，无锡药业的市值只有30亿美元(超过180亿元人民币)，是中国最强的恒瑞药业(600276)的41倍和三分之一。

另外，还有其他原因吗？

事实上，与昆泰相比，无锡药业还相当年轻，成立才不过十年。

2014年5月，无锡PharmaTech和targos在生物标志物临床检测方面开展战略合作；2015年1月，它宣布收购nextcodehealth6500万美元现金；今年4月30日，无锡制药的全资子公司无锡制药宣布正式启动无锡生物制药R&D及生产基地，总投资1.5亿美元，预计2017年完工。新建工厂将主要承担公司的CMO(合同制造组织)业务，重点是生产线的后端制造。

“对于许多合作企业来说，我们不仅提供cro和cmo服务，还成为帮助他们连接产品上下游供应链的平台，双方的利润是双赢的。”无锡制药生物制药服务有限公司高级副总裁兼首席技术官陈智胜告诉记者。

根据公司2010年至2014年的财务报告，与公司cro业务相关的实验室服务总收入从2.99亿美元增至4.92亿美元，总体增长65%；与首席营销官业务相关的制造业务总收入从5520万美元增加到1.82亿美元，总体增长230%。首席营销官业务在总收入中的比重正在迅速上升。

此外，无锡制药(无锡PharmaTech)也通过连续的收购和收购来拓展其基因业务，希望能走向临床实践。

“现在我们绝不是一个简单的cro公司。我们构建了一个完整的新药研发平台，并专注于产业链上下游的M&A合作，这将迅速扩大公司的规模。如果说我们的发展方向，我认为应该更多。去诊所。”无锡制药检测部首席运营官刘福军早前在接受记者采访时表示。

然而，市场并没有完全认识到无锡药业在这一系列布局中的所作所为，一些投资者甚至认为这一系列收购和业务拓展将影响无锡药业2015年的市盈率。

“美国股市没有认识到服务和风险与商业模式的结合。他们认为两者的结合不是加法，而是减法，即减少点数。”面对昆泰之前选择退出市场的原因，吉利斯给出了自己的理解，这个答案似乎与无锡制药(无锡PharmaTech)一致，后者最近“大肆”收购并扩大了业务。

为什么同样在美国股市徘徊的昆泰和无锡制药知道这个道理，却依然固执地向前走？“要在这个行业取得成功，你必须有一定的规模。至少有5000人，5000人仍然是一个小公司；让我们看看制药业的规模。也有5万人，甚至10万人。为了在这个行业有一定的影响力，你必须足够大。在成长阶段雇佣一个人和一个人是非常缓慢的，所以这是不可避免的。做一些合并工作。”根据吉利恩斯的预测，cro行业的收购和资本运营在未来将会增加，未来必将是一场巨人之间的斗争。