A股需要寻求更好平衡

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随着央行官员在4月28日否认中国版的量化宽松政策，a股的上涨变得势不可挡。

此前，市场曾传言中国央行将很快宣布新一轮量化宽松政策，通过直接购买地方债务来释放基础货币，从而刺激信贷释放，缓解通缩压力，促进经济增长。然而，4月28日，央行研究局首席经济学家马军明确表示:“所谓的中国版量化宽松是没有根据的。”他说，《中国人民银行法》规定，中央银行不得直接向政府提供融资。更重要的是，央行仍有各种流动性调整工具来维持合理的流动性，因此没有必要使用量化宽松手段直接购买新发行的地方债券来释放基础货币。

4月30日召开的中央政治局会议透露了更多的信息。会议指出，要高度重视应对经济下行压力，加强方向性调控，及时进行预调微调。特别强调“保持稳健的货币政策，注重疏通货币政策向实体经济的传导渠道”。

我们注意到，这一调整是在近期流动性涌入股市和a股大幅上涨的背景下发生的。此外，实体经济的流动性没有得到很大改善，债券市场也不活跃，因为股票市场吸引了太多资本，使得出售地方债务变得困难。

证明这一点的是，随着a股指数的飙升，a股融资余额一直在加速增长，3月份净增3341亿元，占当月社会融资总量的28.3%。考虑到其他贷款和社会融资的资金进入股市，股市应该吸纳40%~50%甚至更高的份额。这个比例在四月份应该会更高。截至4月29日，融资余额增加3390亿元。4月份属于第二季度，其新增社会融资额普遍低于第一季度，因此这一比例可能会更高。特别是4月13日至17日这一周，银行证券转让净流入高达7814亿元。这表明大量储蓄正流入股市。

大量资本涌入股市的最直接影响在于债券市场，而第一个影响是数万亿地方债务的置换。由于地方债务本息到期的巨大压力，中央政府决定发行1万亿元新的地方债务，以新债务替代旧债务，以避免违约。然而，4月23日，江苏表示将在北京招标发行第一批648亿元政府普通债券，但因种种原因被无限期推迟。江苏债券发行延迟的直接原因是地方政府和银行在利率定价上没有达成共识，更深层次的原因是在银行存款流向股市的背景下，银行没有资金购买地方债券。问题是今年地方债务发行的下限是1.6万亿元。

显然，“印刷股票拯救经济”的行为是否有效令人怀疑。虽然股票市场正在蓬勃发展，但直接融资的数量是有限的，这对大多数非上市公司没有帮助，但可能会增加对融资的渴望。与企业融资相比，政府发行地方债券以避免债务违约更为重要。

这证实了在4月28日上午上证综指创出新高后，中国证监会在中午紧急发布了11条风险警告，提醒新投资者要牢记股市风险，尽自己所能。不要被市场上“卖房借钱炒股”的言论所误导，不要盲目跟风。这可以被视为试图逆转资金流。

这一警告也可能与外汇储备的快速下降有关。尽管a股在2015年大幅上涨，但有迹象表明热钱外流仍在加速。自2015年以来，商业银行结售汇逆差持续扩大，1月份达到-82亿美元，2月份达到-172亿美元，3月份达到-660亿美元。

综上所述，过去6个月a股的飙升并没有改善中国的经济和金融流动性。相反，它表明需要在股票市场、债券市场(主要是政府发行债券的需求)、外汇市场(人民币贬值和外汇储备快速减少)和实体经济的底线需求之间实现更好的平衡。

(作者是这份报纸的特别主人)