股票期权“稳起步”更具现实意义

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经过十几年的研究和演绎，被誉为金融产品皇冠上的明珠——股票期权终于在中国资本市场首次亮相。股票期权的发展增强了中国股票市场“安全带”的完整性；有利于引导价值投资理念；它还有助于证券业创新和发展，并应对国际竞争。

任何大国的崛起都离不开发达、健康的资本市场。然而，在没有期权的资本市场中，就像没有保险的实体经济一样，风险分担无法实现，从而降低了整体市场效率和社会经济福利。

令人欣慰的是，经过十多年的研究和演绎，被誉为金融产品中的皇冠上的明珠——股票期权终于在中国资本市场出现了。

2015年2月9日，上交所50etf期权在上海证券交易所正式上市交易，拉开了中国期权市场发展的序幕，填补了中国证券交易所空产品的空白，为上海国际金融中心的建设注入了新的活力。

放眼世界，股票期权始于20世纪70年代初的美国，现在是一种相对成熟的金融衍生品。一方面，股票期权产品在市场上遍地开花。在世界前20家交易所中，除了中国的上海和深圳证券交易所，还有股票期权产品；另一方面，股票期权交易的规模相对较大。2013年，期权占全球主要交易所出售的衍生品合约的一半。

另一方面，在中国，据报道，2014年a股市场总市值超过日本，成为全球第二大股市，总市值达到巴西、俄罗斯和印度的两倍。但如此大的股市没有完整的“安全带”。以上海股市为例，截至1月底，共有1000家上市公司，总市值为25万亿元，占2014年中国gdp的近40%。然而，在上交所50etf期权产品推出之前，并没有真正的风险转移工具。可以说，这本身就是一个巨大的潜在风险。

股市中的“安全带”主要是指风险管理工具。具体来说，风险管理主要包括四个方面，即风险分散、风险对冲、风险规避和风险转移。目前，在中国资本市场上，基金管理的组合投资方式可以部分实现风险分散的功能，风险对冲可以通过股指期货来实现；风险规避也可以通过相关的担保产品来实现。唯一能够实现风险转移功能的金融工具是期权。上交所50etf期权产品的推出增强了中国股市“安全带”的完整性。

发展股票期权也有利于引导价值投资的理念。股票期权的引入将大大丰富包括保本产品在内的低风险产品，能够有效满足长期资本风险管理和收益提升的需求；同时，股票期权有助于提高现货市场的流动性和市场深度，从而降低机构投资者大规模资本流入和流出的市场冲击成本。从引导理性投资的角度来看，期权的保险功能和多元化的交易策略有利于投资者建立更加理性的资产组合，从而减少单一趋势的投机交易。同时，通过提高二级市场的定价效率，为实施价值投资提供了良好的市场环境。

值得一提的是，蓝筹股的市值占80%，高度波动的网络股和高科技股占20%，而养老基金和保险公司等长期机构持有40%至60%的市值。这些长期基金能够持续进入股市的最重要原因之一是，有期权等风险转移工具可以用来管理市场风险。

此外，有利于证券业应对国际竞争的创新和发展。首先，股票期权可以为行业创新发展提供基本工具，全面推进经纪、自营、资产管理、做市商和场外交易业务，促进经纪、基金公司等资产管理业务转型，提升行业核心竞争力。其次，在中国资本市场加快开放的背景下，它可以为国内投资者和机构提供一个“培训场所”，以更好地应对未来市场开放的挑战。

千里之行始于足下。虽然启动股票期权交易有许多重要的意义，但目前实现“稳健启动”更为现实。客观地说，虽然我国对股票期权进行了十多年的分析和研究，但股票期权的引入仍然是一项没有先例和实践的重大创新。作为一种非线性衍生工具，期权比现货和期货复杂得多。“如果说衍生品是金融产品的皇冠，那么期权就应该是这顶皇冠上的明珠，因为它们具有复杂性和战略可变性。”业内对期权的评估表明，期权产品并不“简单易行”。为此，上海证券交易所为投资者设定了更高的门槛，并采取措施限制仓位。

具体来说，上海证券交易所在股票期权推出初期实施了非常严格的风险控制机制:一是制定了严格的投资者适宜性管理制度，包括“五不买”的投资者准入要求和投资者分类管理要求。其次，在初始阶段建立了严格的限额管理，包括头寸限额、申购限额和交易限额。例如，单个投资者的权利仓库的仓位限制仅为20，总仓位为50，当天买入和开仓的累计数量为100。第三，采用渐进式头寸限额管理机制，即任何新投资者都必须经历一个从小到大的渐进过程。也就是说，所有首次进入期权市场的投资者，无论是个人还是机构，都实行严格的头寸限制制度。在投资者交易了一段时间并充分了解期权的特性后，他们将逐步释放仓位限制。最后，与国际市场相比，上海证券交易所对股票期权的卖方要求更高的保证金。

“我们承认，在股票期权上市的初始阶段，对各种制度机制的控制是比较严格的，立足点是保证期权能够顺利推出，能够得到市场和社会的充分认可和广泛接受；这是确保股票期权风险管理的一个好工具。它不应该在首次着陆时带来大的波动，而应该减缓它今后更好的发展。”上海证券交易所总经理黄宏远表示，我们愿意牺牲初始流动性，让市场参与者有时间观察、熟悉和实践，真正学习和理解期权，以换取其长期稳定增长。

事实上，任何在国内外都具有巨大创新价值的金融工具几乎都会经历一个缓慢的起步。在1973年4月26日芝加哥期权交易所(CBOE)上市的第一天，16个股票期权的总成交量只有911个，当年的总成交量为110万个。香港联合交易所在一九九五年推出的股票期权平均每日成交额只有4，769元。去年推出的沪港通是中国资本市场双向开放的一项重要创新，但启动速度没有市场预期的快，双向交易量在上个月只是缓慢增加。

展望上交所50etf期权的推出，未来仍有许多工作要做。一是进一步完善etf期权保证金机制，包括组合策略保证金机制和证券抵消保证金机制；其次，研究建立相关支持机制，重点是上交所50etf递延结算交易产品和高效证券借贷产品；最后，我们将进一步扩大期权的范围，如180et、跨市场etf、跨境etf、行业etf，然后扩大到个股。在此过程中，上海证券交易所还将根据市场情况研究推出合约条款更加多样化的期权，如美式期权、定期期权、长期期权等。

随着投资者对股票期权产品的日益熟悉，各种期权操作机构逐渐积累操作经验，在风险可控的前提下逐步放松交易限制，中国股票期权市场必将成为全球衍生品市场的重要组成部分，成为投资者转移风险的重要工具，并与中国现货证券市场形成良性联动发展格局。