欲扬先抑情况正在起变化

本篇文章1001字，读完约3分钟

国泰君安实体经济:还有一只靴子。近年来，国内外发动机相继换挡。从这一转变过程来看，出口的靴子可能接近着陆，但房地产的靴子似乎还没有脱落——商品房需要时间去仓库，重型化学品过剩产能需要清理，融资平台债务需要解决，而这些风险都是在银行主导的金融体系中沉淀下来的。

货币政策:不确定性仍然存在。修改之前4万亿刺激计划的努力导致了正常宏观调控的缓慢反应，而试图平衡稳定增长和结构调整的努力导致了技术行动的变形，同时试图在内部降息和降低标准的同时保持强势货币价值导致了套利资本外流。

资本市场:如果你想先推广它，冬天藏起来，夏天放出来。推进2015年注册制度改革是中国证监会的重中之重。监管当局需要做三件事:第一，在引入注册制度之前降低市场节奏；第二，登记制度是在发射前后公布的；第三，最终的配准方案可以是节奏控制和渐进方案。

短期战略:形势正在变化。

1.什么因素推动了市场逻辑的拐点？增量资本减速+放松政策低于预期。考虑到监管当局近期政策的微小变化，预计资本成本的下降将在短期内受到影响，甚至可能在短期内转化为无风险利率的上升。这一因素的变化导致增量资金进入市场的逻辑在短时间内被打破。2月6日，中国证监会禁止寄售伞式信托，这进一步证实了监管态度的转变。另一方面，通货紧缩预期正在增强，但放松政策在时间和力度上都弱于市场预期。

2.稳定增长政策的效果在短期内是否明显？我们认为目前的政策仍然不够有力。目前，最重要的冲击来自油价的快速下跌和美元指数的快速上涨，这对中国市场产生了巨大影响。油价下跌抑制了库存周期，限制了投资增长，这也是短期内各项经济指标进一步走弱的重要原因。油价下跌是一场大火，而RRR降息和结构性放松只是杯水车薪；美元指数的快速上升削弱了人民币对美元的吸引力，从而推动了企业和居民跨境套利行为的变化。RRR降息有助于对冲资金外流，但力度仍不够。我们估计，可能还需要两到三次RRR降息来对冲全年的热钱外流。

3.“大分化”的逻辑会持续多久？从逻辑上讲，我们认为三种类型的变化可能是模式演变的核心驱动力:无风险利率大幅下降，或者风险偏好下降，或者增长预期发生明显变化。从这三个因素来看，我们接下来要关注的是监管目标的变化、信贷风险和经济复苏水平。我们估计，如果信贷政策转为积极，经济可能会在两个季度内触底，然后可能会出现温和复苏。总的来说，我们估计“大分化”的连续性可能持续大约一至两个季度。