慢牛来了？1月商业银行增持债券

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今年债券市场的投资策略是什么？宏观经济环境和货币政策是重要的判断指标。

根据国家统计局10日发布的全国消费者价格指数(cpi)和工业生产者出厂价格指数(ppi)，cpi环比上涨0.3%，同比上涨0.8%，这是自2009年11月以来的首次。低于1%；Ppi环比下降1.1%，同比下降4.3%。

根据CICC的分析，ppi通缩正在加剧，cpi通缩风险正在逼近，企业和居民面临的实际利率持续上升，对投资和消费需求产生负面影响。即使考虑到春节，预计2月份cpi同比增幅可能只有1%左右，仍然偏低。这进一步将货币政策放松幅度提高了/0/。CICC预计未来仍将有25个基点的对称降息和三次RRR降息。

然而，对于债券市场来说，仍然存在一些纠葛。在央行于2月4日宣布RRR降息后，市场对2月5日股市和债市的反应有些出人意料。

从宣布RRR降息到5日收盘，不难发现利率市场的表现低于市场预期，或者更准确地说，市场前期的价格充分反映了RRR降息的预期。

海通证券(报价，咨询)(600837，股票栏)的蒋超认为，贬值是降低RRR的一个重要原因。目前，政府有动机积极贬值以稳定出口。问题是，贬值的开始将导致资金外流，并收紧国内流动性。因此，历史上的人民币贬值时期伴随着央行的RRR降息，以释放流动性和对冲资金外流。

从过去两轮RRR减息的经验来看，虽然RRR减息与贬值有关，但更重要的目的是释放流动性，增加信贷供应，以稳定经济。他们观察到，在过去，央行的政策放松周期往往是在降息和降低RRR的同时开始的，这意味着同时增加信贷的供给和需求。过去，在每一个放松周期，利率被下调两次以上，RRR被下调三次以上。考虑到目前的经济增长率已经达到24年来的最低点，降息和RRR降息的频率不应低于历史水平，因此未来至少应该有一次降息和两次RRR降息。

蒋超在最近的报告中还指出，在当前经济不景气的情况下，RRR降息后商业银行自营账户增加的6000亿资金可能不会放贷，但肯定会购买债券，债券利率必然会大幅下降。目前，不到35%的银行理财资产是非标准资产，超过65%是标准资产，其中债券资产约占60%。然而，市场上的债券供应是有限的，因此银行可以购买的用于金融管理的债券和利率将会下降。

他认为，RRR下调将对银行财务管理的可配置资产产生重要影响，这将导致可投资资产减少，资产回报率下降，进而迫使银行财务管理回报率下降。从过去两次RRR降息的经验来看，在RRR降息开始三个月后，该行的财务管理收益率将大幅下降，年均降幅约为1%。如果RRR降息在未来继续，他们预测该银行的财务回报率在2015年也将下降1%。

根据海通证券近期发布的报告分析，1月份商业银行债券头寸总量增加，商业银行债券头寸总量增加247亿元，其中国有商业银行增持863亿元，城市商业银行减持22亿元，农村商业银行减持331亿元，信用社减持149亿元。从商业银行持有的债券种类来看，它们减持了438亿元国债，增持了136亿元政策性金融债券，增持了227亿元商业银行债券，增持了86亿元公司债券，增持了25亿元彩票。商业银行债券配置的重点仍然是国债和政策性金融债务。

然而，保险机构的整体头寸略有增加，增加了它们持有的国债和政策性金融债券，减少了它们持有的公司债券和中奖彩票。普通基金(包括财富管理)增加了它们的整体头寸，增加了它们持有的政策性金融债券和公司债券，减少了它们持有的赢得选票，并略微增加了它们持有的国债。然而，证券公司的整体债券头寸下降，它们减持了国债、政策性金融债券、公司债券和中奖彩票。