上市公司+PE模式驶入快车道

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M&A市场风起云涌，“上市公司+pe”的组合正成为市场的“最佳合作伙伴”。据《中国证券报》记者统计，自2014年以来，沪深两市已有66家上市公司宣布参与设立M&A基金，总规模超过470亿元，其中大部分投资于新兴产业。

随着监管当局对“上市公司+pe”模式的重视，这种“新玩法”在资本市场上将逐步进入规范化发展的新阶段。业内人士认为，随着国内产业整合的不断推进，上市公司设立M&A基金的模式将保持活跃，成为企业拓展的重要渠道。

三大模式创新

“在成熟的海外市场，M&A基金已成为私募股权基金的主流，但近年来它们在中国发展迅速。”一位体育行业的资深人士说。

2011年，硅谷天堂率先与上市公司建立了M&A合作基金。2013年，M&A基金创新形成了“上市公司+pe”模式，以硅谷天堂为代表的一些机构通过与上市公司联合成立M&A基金，拓展了M&A基金的退出渠道。

虽然发展时间不长，但上市公司参与设立M&A基金主要有三种模式，即设立有限合伙制公司、有限责任公司和专项资产管理计划。其中，大多数上市公司在设立M&A基金时更愿意充当有限合伙人。

“通常，在M&A合伙制基金中，上市公司和外部投资者是有限合伙人，而pe是普通合伙人。在分工方面，pe主要负责M&A基金运作、项目筛选和调查等。，并收取1%至2%的顾问费和管理费。M&A基金完成投资后，将相应的资产转让给上市公司。”上述pe行业消息人士称。

作为上市公司与私募股权基金最早的合作模式，自2011年硅谷天堂与大康牧业合作以来，有限合伙人制度已成为上市公司参与设立M&A基金的“主流”。仅在2015年宣布成立M&A基金的23家上市公司中，就有多达22家采用了有限合伙人模式。Tcl集团(报价000100，询价)、探路者(报价300005，询价)、天宝重装(报价300362，询价)等公司均以有限合伙人身份设立并购基金。

“根据《合伙企业法》的规定，上市公司不能成为普通合伙人。尽管这些规定没有限制上市公司成为普通合伙人，但它们将面临复杂的程序和监管要求。此外，有限合伙制更为灵活，享受税收优惠，因此这种模式更为常见。”北京一家律师事务所的相关法人表示。

除了有限合伙人，一些上市公司也选择设立资产管理计划。2014年4月，长城集团(报价:300089，咨询)宣布与上海金源汇理资产管理有限公司共同制定了金源汇理长城集团M&A一系列资产管理计划——金源汇理长城M&A第一资产管理计划，主要围绕长城集团战略规划范围进行产业整合投资。总规模不超过1.8亿元，其中长城集团在次认购后的份额不超过3000万元，其余优先权由金源汇力提出。

此外，少数公司还以有限责任公司的形式参与设立M&A基金。和兴包装(报价002228，询价)此前宣布，公司全资子公司新疆裕荣股权投资管理有限公司与中信融创资本管理有限公司以有限责任公司的形式共同成立了M&A基金管理公司，管理公司发起成立并管理主要从事股权收购业务的M&A基金。该基金的目标规模为4亿元，裕廊投资计划用自己的4000万元资金认购20%的初始股份。

根据海通证券的分析(报价600837，询价)，借助pe资源和专业能力，上市公司将在收购M&A项目、项目评审、资本运营和产业整合等方面获得专业支持，从而提高M&A的成功率和效率..借助M&A基金，上市公司还将获得财务杠杆，以缓解公司的财务压力。

新兴产业已经成为高风险领域

"上市公司设立工业M&A基金并不新鲜."证券分析师王(报价000750)表示，设立产业基金的优势在于，可以避免上市公司收购亏损企业的限制，以产业基金为主体，收购小微企业或方案，体外培育，成长后注入上市公司。

根据广发证券的总结(报价000776，咨询)，设立M&A基金所采用的行业特点包括:行业本身受到传统业务增长缓慢、市场分散集中、中小企业融资压力的制约。但是，子行业中也有一些龙头企业，这些龙头企业具有跨地区、跨行业的卓越管理能力。

事实上，从2014年以来披露成立M&A基金的上市公司分布来看，它们大多集中在新兴行业。据《中国证券报》记者统计，这66家公司主要是生物医药、计算机、电子、媒体、电器设备等行业的上市公司。

“以并购和股权转让为代表的退出方式已经成为机构的重要选择。这将是市场发展的必然趋势。”普华永道(PwC)分析师表示，中国M&A市场的活动和规模近年来增长迅速，随着经济复苏，M&A市场有望创下新纪录。从行业角度来看，未来几年，公共医疗卫生行业将出现大量并购。

在a股上市的制药公司，通过投资M&A基金购买资产已成为一种趋势。统计显示，许多医药上市公司包括爱尔眼科(报价300015，咨询)、唐艺昕(报价002727，咨询)、北京大学医药(报价00788，咨询)、中原协和(报价600645，咨询)、中恒集团(报价600252，咨询)

值得注意的是，一些上市医药公司还没有首次设立M&A基金。以爱尔眼科为例。2014年，上市公司平台参与设立了深圳前海东方爱尔医疗产业M&A基金和华泰瑞联M&A基金。2014年底，爱尔眼科宣布将动用自有资金9800万元，与大足县中宇健康风险投资基金共同发起成立湖南爱尔中宇眼科医疗产业M&A投资基金。此外，中恒集团多次参与M&A基金的设立。

M&A的机遇不仅在行业内出现，而且激烈的竞争环境也迫使一些上市公司通过M&A实现延伸发展..以电子工业为例。此前，*圣荷泰(报价002217，询价)、宇顺电子(报价002289，询价)等公司均宣布投资设立M&A产业基金。对此，国海证券分析师认为，产业M&A基金实际上是国内电子厂商在智能互联终端大趋势下面临的激烈竞争的自发延伸。未来，工业M&A基金将成为此类制造企业的正常配置。

自2014年以来，文化传媒市场的并购热不断，涉及上市公司和行业资本的文化产业M&A基金频频设立。包括Enlight Media(报价300251，询价)和申光股份有限公司(报价002400，询价)在内的许多媒体上市公司都将扩张触角伸向了M&A基金。

一些券商分析师指出，符合政策导向、集中度低、整合机会多的行业将是未来M&A基金的“高发场所”。为了实现转型和发展，上市公司将以产业基金的形式运作，这将有助于控制风险。一级市场和二级市场的价差、产业融合的需求等因素将推动M&A基金继续保持其受欢迎程度。

整合效应逐渐显现

对于上市公司来说，设立M&A基金将有助于企业转型或实现外延扩张，从而获得更多的发展机会。然而，寻找和培育M&A目标仍需要一定的时间，一些上市公司设立M&A基金的效果需要逐步体现，而一些M&A基金已经开始在业绩中体现。

根据直投(报价300033)的最新数据，自2014年下半年以来，上市公司设立M&A基金的热情已经集中。从已披露业绩或预测的52家参与M&A基金的公司的业绩来看，有37家公司的业绩在2014年有所增长，占70%以上。

爱尔眼科积极参与M&A基金，2014年实现收入24.02亿元，同比增长21.01%；上市公司股东应占净利润3.09亿元，同比增长38.22%。据该公司称，医疗服务收入继续稳步增长，盈利医院的数量也有所增加。处于潜伏期的医院收入大幅增长，使得公司的经营业绩持续增长。海通证券医药行业分析师认为，M&A基金的设立降低了新开设分行对业绩的影响，保证了公司利润的快速增长。

专家表示，M&A基金的成立表明上市公司愿意进行大规模转型或扩张。但是，由于寻找和培育投资目标需要时间，信息披露有限，M&A基金的设立的整合效果不能马上体现出来。M&A基金对上市公司的短期影响是有限的，从培育到成熟再到注入上市公司需要较长的发酵期。

虽然M&A基金的有效性需要一段时间，但机构普遍对上市公司设立M&A基金的行为持乐观态度。对于二级市场的投资者来说，并购引发的根本性变化和产业整合的机遇仍是引发投资热情的因素之一。

以美泰诺(报价300038，咨询)为例，公司于2月宣布联合发起成立佳佳美泰诺股权投资合伙(有限合伙)，作为美泰诺产业并购的平台。对此，包括国泰君安和招商证券(报价600999，咨询)在内的许多机构给予了积极评价。招商局证券认为，M&A基金的设立是美泰诺利用社会产业资本补充营运资本、加快新业务发展的重要布局。国泰君安表示，该公司已加快融资步伐，设立了M&A基金，随后的延期操作也有望加快。

值得注意的是，随着“上市公司+pe”的活跃，监管当局对这一模式的监管力度也在不断加强。3月初，中国证监会发言人张笑君在例行记者会上表示，为防止这种投资模式可能出现的市场操纵、内幕交易、利益转移等现象，中国证监会将加强监管。加强“pe+上市公司”投资模式下股权变动、市值管理协议和关联交易的信息披露要求，严厉打击市场操纵和内幕交易等违法行为。不过，张笑君也表示，中国证监会对“pe+上市公司”投资模式的监管应该以市场为导向，在法律合规的范围内，市场参与者应该尽可能自主决策。

据业内人士透露，中国M&A基金在发展过程中仍需逐步规范。然而，上市公司与私募股权投资基金联合设立M&A基金符合资本市场的发展规律，符合上市公司与私募股权投资基金的需求，并将使国内M&A市场进入快速发展的快车道。