欧洲央行这七年：从特里谢到徳拉吉 QE是宿命？

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从特里谢到德拉吉，欧洲央行在过去7年里使用了许多创新工具来避免全面量化宽松。然而，与预期相反，在美国经济逐步复苏的背景下，欧元区经济陷入了困境。不管是政治因素还是经济数据，量化宽松——欧洲央行最不希望看到的——现在离它们越来越近了。

市场期待着欧洲央行是否会在本月22日正式宣布量化宽松计划。在过去的七年里，美联储、英格兰银行和日本银行都通过量化宽松为市场提供了流动性，并试图提振经济。尽管各国最终的经济复苏存在很大差异，但欧洲央行对全面量化宽松一直持谨慎态度。

随着这些非传统货币政策开始逐渐失去效力，欧洲央行跟上了这一趋势(其他央行)，要求量化宽松以对抗通缩的呼声越来越高。

欧洲央行的利率渠道主要包括再融资利率、存款利率和边际贷款利率。后两者构成了利率走廊的上端和下端。欧洲央行在货币政策方面的“创新能力”是世界上最强的。

欧洲央行通常通过7天的主要再融资操作和3个月的再融资操作进行公开市场操作。在危机时期，欧洲中央银行发起了证券市场计划(smp)，并指导长期再融资操作和超长期再融资操作(tltros/vltros)。在2009年、2012年和2014年，担保债券购买计划(cbpp)也出现了三次，资产支持证券购买(abspp)是最新的新操作。如果将未执行的直接货币交易(omt)包括在内，欧洲央行过去7年的各种操作肯定会让普通人难以区分。

总的来说，这些非传统货币政策的初衷是发挥量化宽松的作用:向市场提供廉价流动性，提振经济。然而，量化宽松永久性地提供并增加了货币/流动性的总量，而欧洲央行的操作不是“没有回报”，许多政策本质上是对冲操作。这最终会影响欧洲央行行动的有效性。

在这一有争议的传导机制中，短期融资券直接影响美国和欧洲国债市场，而长期融资券通过流动性渠道(隔夜利率和银行间利差)影响国债收益率。随后，国债收益率通过资本和贷款利率影响经济表现。因此，ltro更适合于信用和坏账，而smp对于借贷和融资成本更有效。

2011年12月和2012年3月的两轮ltro运营显然是巨大成功的杰作。银行业流动性得到充分补充，所谓的尾部风险已经消除。这两轮ltro的资金将于本月和下个月到期。

在欧洲央行宣布实施负利率政策并于2014年6月推出短期融资券后，去年9月和12月的市场反馈与前两轮长期融资券表现明显不同。尽管边缘国家的银行需求仍然强劲，但核心国家的银行对廉价流动性并不感兴趣。

欧元对美元的汇率走势在长期汇率上基本一致，最终都以欧元的下跌而告终。

规模为2，190亿欧元的smp计划原本旨在替代量化宽松，但其有限的规模和有限的适用范围使其无法持续压低债券收益率。因此，smp明显降低了核心国家的10年期债券收益率，但它对边缘国家的影响很慢。然而，值得一提的是，欧元的反应非常明显，在此期间，欧元对美元下跌了7.1%。

cbpp规模相对较小，两轮规模分别为600亿欧元和400亿欧元。在此过程中，欧元上涨了6.9%。

欧洲央行的各种非常规措施和市场反应见下图。

如果把欧洲央行的措施算进去的话，前两轮长期贷款利率显然具有最明显的效果。迄今为止，tltro几乎没有发挥作用(尤其是对核心国家而言)。Smp和cbpp的规模和范围都很有限，没有起到决定性的作用。

在回顾了这一系列工具之后，结论似乎已经浮出水面:现在实施的tltro和abs不再发挥作用；小规模宽松政策并不能真正改变这种局面。因此，欧洲央行似乎只有最后一个选择:全面量化宽松。这也可能是拯救欧洲经济的唯一选择。